A股2023年一季报&2022年报分析总量篇：盈利增速触底预计23Q2进入复苏周期 重申2023权益资产布局年|当前消息
发布时间：2023-05-06 14:38:52
来源：上海申银万国证券研究所有限公司
(资料图)
本期投资提示：
一、A 股盈利增速已连续下行8 个季度，基本已触底? A 股成长性同比：宏观维度的工业企业“量价齐跌”格局已持续四个季度，中观维度的A 股上市公司收入增速和利润增速已连续下行8 个季度。1）总体来看，非金融石油石化A 股（不含北交所，下同）营收累计增速从22Q4的7.2%下降了2.7 个百分点至23Q1的4.5%，非金融石油石化A 股扣非净利润累计增速从22Q4的-0.5%下降11.1 个百分点至23Q1 的-11.6%。２）从板块来看，23Q1 各板块收入、利润累计增速均下行，其中科创板利润增速大幅下滑，23Q1 主板（非金融石油石化）、创业板和科创板营业收入累计同比增速分别为4.1%、11.3%和0.3%，较22Q4 分别下滑1.8 个百分点、9.1 个百分点和28.7 个百分点。利润端，23Q1 主板（非金融石油石化）、创业板和科创板累计扣非净利润分别同比增长-10.1%、-5.0%和-55.0%，较22Q4 分别下滑7.0 个百分点、29.2 个百分点和63.7 个百分点。
A 股成长性环比：营收增速出现超略超季节性增长。其中A 股（非金融石油石化）营业收入23Q1 环比增速为-15.4%，好于季节性5.3 个百分点，分板块来看，周期、消费、医药医疗、科技四个板块23Q1 营收好于季节性，单季度营收环比增速分别为-9.4%、-1.0% 、-0.1%和-15.7%，分别强于历史季节性4.2 个百分点、3.8 个百分点、1.1 个百分点和2.6 个百分点；先进制造、金融地产两个板块23Q1 营收弱于季节性，单季度营收环比增速分别为-23.7%和-8.0%，分别弱于历史季节性2.1 个百分点和7.8 个百分点。分行业来看，建筑、建材、交运、医药、传媒等行业23Q1 营收&利润增速均强于历史季节性，而美容护理、基础化工23Q1营收&利润环比增速均弱于季节性。
二、盈利趋势展望：预计自2023 年Q2 起A 股盈利进入复苏周期，重申2023 年权益资产布局机遇。
从历史周期规律、宏观政策与企业盈利的传导路径、库存信贷周期以及资本开支周期四个维度共同论证，我们预计自2023 年Q2 起A 股盈利进入复苏周期，重申2023 年权益资产布局机遇。1）截至23Q1，A 股盈利周期下行已有8 个季度，历史来看A 股企业盈利下滑周期约为8-10 个季度，当前下行时间已相对充分（关于A 股盈利3.5 年周期的研究最早可见2018 年11 月20 日发布的《创蓝筹行情新起点——2019 年行业比较投资策略》）；2）A 股从宏观政策到中观盈利的传导链条为：宽货币—宽信用—企业盈利见底回升，当前观察到23Q1 新增社融增速修复有助于企业盈利企稳，不过当前从新增社融增速的绝对值来看，本轮经济复苏程度预计为弱复苏，A 股非金融石油石化2023 年全年净利润增速预计10%附近；3）从库存周期来看，工业部门去库存已持续3 个季度，信贷低点或已出现，提示主动去库周期进入尾声，后续预计进入被动去库阶段，企业盈利情况预计有所改善；4）作为企业固定资产扩张的两大来源，2023Q1 资本开支、在建工程、固定资产增速均继续向上，预计2023 年资本开支增速将不断提升，带动2023 年A 股盈利持续向上。
三、A 股毛利率和ROE 持续下行中，预计ROE 在23H2 或2024 年拐头向上。
23Q1A 股毛利率仍然在下行，2022 年油价上行对盈利造成的负面冲击逐渐进入尾声：23Q1 全A 两非毛利率（TTM）继续下行，从22Q4 的17.3%下降至23Q1 的17.1%，续创2010 年以来新低。但在行业维度，PPI 进入负增长区间，下游成本压力大幅缓解，已经能够观察到部分下游消费行业毛利率有所改善，具体地，连续两个季度改善的行业包括农林牧渔、食品饮料、社会服务、家用电器、美容护理、计算机等。
A 股ROE 持续下行7 个季度，滞后于净利润变化，预计23Q4 或是2024 年拐头向上。1）A 股ROE 指标历史上通常滞后于净利润增速拐点1-3 个季度，本轮A 股非金融石油石化ROE 上行周期为20Q1-21Q2，下行周期从21Q2 高点（9.6%）持续下行至23Q1 的7.7%，已连续下滑7 个季度。进一步对ROE 进行拆分，资产周转率、权益乘数和销售净利率均有所下行。当前利润增速与资产周转率同时下行已经连续4 个季度，历史上看二者共同下行最多5 个季度后利润率先企稳回升，我们预计23Q2 利润增速企稳，ROE 滞后利润增速1-3 个季度，将于23 年下半年进入复苏周期。2）从板块来看， 23Q1 创业板的ROE（TTM）为7.7%，较22Q4 小幅下行0.1 个百分点，科创板的ROE（TTM）为7.3%，较22Q4 下滑0.3 个百分点，主板（非金融石油石化）的ROE 则从Q 的。% 下降至Q 的。% 。
风险提示：经济复苏不及预期。
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